Após os primeiros 15 anos da Lei nº 11.101/2005 (“LFRE”), diversos institutos foram colocados à prova e, sob o ponto de investimento, tivemos um período de evolução e aprendizado no tocante à nossa realidade tupiniquim.
Nesse ambiente, vale destacar (i) o “teste” do art. 60, da LFRE, na aquisição da UPI da Varig pela GOL (2007) e a necessidade de precificação, pelo investidor, dos custos para se defender na esfera trabalhista, ainda que a aquisição de unidade produtiva isolada seja sem sucessão; (ii) a impositiva soberania das decisões da assembleia chancelada no caso do Grupo Rede Energia pela Energisa S.A., inclusive, para fins de alienação do controle do grupo (2014); (iii) as polêmicas a respeito do DIP Financing e a importância de processo competitivo, como se bem viu na recuperação do Grupo OAS (2016); (iv) as estruturas de creditbid testadas e utilizadas no caso do Grupo Infinity (2007); e (v) catalisação dos mecanismos de recuperação, administração e realização de ativos como ocorreu nas falências do Banco Santos S.A. e Banco Cruzeiro do Sul S.A. (2015); e muitos outros. Mais recentemente, vimos os maiores casos da história do país com múltiplas posições. Os casos do Grupo Oi e do Grupo Odebrecht foram expoentes de complexidade e diversificação de operações, com a venda de UPIs, excussão de garantias outorgadas à investidores, DIP Financing, estruturas de conversão de dívida em capital, títulos mezanino, etc.
Há, sem dúvidas, diversos outros casos emblemáticos, mas de todo modo podemos afirmar que, nesse período, vimos operações serem concluídas com êxito, enquanto outras, serviram como precedentes para fixar premissas e estabelecer cuidados que devem ser tomados pelo investidor.
Para todos os casos, chegou-se à uma conclusão bastante clara: a proteção do investidor no ambiente de insolvência é essencial para esse microssistema jurídico e econômico. Essa conclusão ficou tão evidente, que vários dos dispositivos da Lei nº 14.112/2020¹ foram direcionados especificamente para promover a segurança jurídica para o new money no ambiente de insolvência, buscando sanar lacunas e evitar que o investidor seja dragado pelo ambiente tóxico da sociedade insolvente ou da falência. Aliás, essas alterações vieram alinhadas com as circunstâncias que permeiam o mercado financeiro brasileiro. Isso, porque o investidor – acostumado com a rentabilidade atrativa da renda fixa nos últimos anos² –, foi obrigado a buscar alternativas para alocação de recursos, num cenário em que SELIC e CDI tentem a não ultrapassar 3,5% ao ano³ . E, dentre as alternativas, estão os investimentos em ativos estressados, os financiamentos dentro do ambiente de insolvência e o distressed M&A, que envolvem operações com mais risco e maior retorno potencial (chamadas no mercado de high yeld).
Dentro desse contexto, sobreveio a Lei nº 14.112/2020, pela qual o Poder Legislativo buscou tornar esse mercado mais palatável ao investidor, sem prejuízo dos passos ainda necessários no ambiente da jurisprudência nacional. Nessa perspectiva, há aspectos que merecem ser destacados nas alterações legislativas, os quais devem ser objeto de estudo nos foros de debate. Neste breve artigo, assim, buscamos tratar de dois pontos que entendemos ser relevantes no ambiente de investimentos no mercado de ativos estressados.
O primeiro deles consiste na previsão disposta no novo art. 66-A, da LFRE4 , que busca garantir eficácia ao fato consumado5 e ao ato jurídico perfeito6 , estabelecendo que a alienação de bens ou a garantia outorgada por adquirente ou financiador de boa-fé, “desde que realizada mediante autorização judicial expressa ou prevista em plano de recuperação judicial ou extrajudicial aprovado, não poderá ser anulada ou tornada ineficaz após a consumação do negócio jurídico com o recebimento dos recursos correspondentes pelo devedor”. Reforçando essa disposição, o art. 69-B7 , também da LFRE, estabelece que a eventual modificação, em grau de recurso, da decisão autorizativa da operação de financiamento, não altera a natureza extraconcursal e nem a outorga de garantias ao financiador de boa-fé, caso o desembolso já tenha sido efetuado8.
Esse racional é mantido até mesmo no cenário de falência, à luz do que disciplina incluída no art. 73, VI, § 2º9 , da LFRE, que garante que mesmo se decretada a falência, pelo esvaziamento patrimonial do devedor – independentemente das circunstâncias –, ficam preservados os atos praticados com o adquirente ou financiador de boa-fé, cabendo apenas a determinação de “bloqueio do produto de eventuais alienações e a devolução ao devedor dos valores já distribuídos, os quais ficarão à disposição do juízo”.
Pois bem. Os dispositivos acima indicados são expressos ao qualificar o investidor, seja na aquisição, seja no financiamento, como pessoa “de boa-fé”. Sobre essa qualificação, contudo, diante da novidade legislativa, ainda não é possível aferir como o Poder Judiciário tratará o tema, nem quais os requisitos objetivos que serão considerados para a prova da citada “boa-fé”. Nesse ponto, sobressai uma das reflexões propostas neste artigo.
Em situações ordinárias, a jurisprudência enquadra o terceiro de boa-fé – por exemplo, para fins de discussões acerca da aquisição de propriedade – aquele que comprovadamente adotou todas as medidas necessárias para avaliar se a operação é regular, principalmente, sob a ótica dos institutos de fraude à execução ou fraude contra credores10 . Sob nenhuma hipótese, essa interpretação pode
ser aplicada ao ambiente de insolvência, sob pena de inviabilizar a atuação do investidor nesse mercado, no qual, a falta de ativos para fazer frente à dívida, é usualmente uma premissa. Não é por outro motivo que, via de regra, essas operações necessariamente passam pelo crivo dos credores e do Poder Judiciário.
Realmente, a estrutura dinâmica da legislação vigente impõe que a alienação de bens e o financiamento no ambiente de insolvência sejam apreciados e autorizados pelo Poder Judiciário – seja via homologação de plano ou por decisão interlocutória –, com respeito ao contraditório. Isso, em nossa visão, torna inadmissível que o investidor fique sujeito às diligências usuais de aquisição de propriedade para ser enquadrado como investidor de “boa fé”.
Entende-se, portanto, que investidor de “boa-fé” é aquele que adquiriu bens ou realizou financiamentos – com outorga de garantias – com base numa decisão judicial eficaz, implicando em ato jurídico perfeito e fato consumado, irreversível caso a decisão em questão seja reformada na esfera recursal. Essa premissa é essencial para que as operações de new money no mercado de insolvência sejam promovidas, bem como para que a grande alavanca para solução dos casos de insolvência (o investidor) seja protegido.
Em segundo lugar, outro aspecto que consideramos relevante, diz respeito à aquisição de créditos, no âmbito dos processos de falência, e sua (controversa) classificação após a transferência da propriedade desse ativo ao cessionário.
À luz do que estabelece a lei civil, a cessão de créditos transfere ao cessionário todos os direitos, obrigações, acessórios e preferências do crédito cedido, o que inclui sua natureza (CC, art. 287). Porém, em se tratando de cessão de créditos no ambiente falimentar, especialmente créditos de natureza trabalhista, o entendimento adotado até antes da Lei nº 14.112/2020 era controverso. Nesse particular, havia relativo consenso na doutrina, de que o legislador havia propositalmente desestimulado a aquisição de créditos trabalhistas, a fim de evitar um mercado de créditos dessa natureza11 , uma vez que o cessionário possuía interesse estritamente pecuniário, em sentido oposto ao caráter alimentar típico das verbas trabalhistas. Esse racional vinha, ainda, estampado no § 4º, do art. 83, da LFRE, que estabelecia que “os créditos trabalhistas cedidos a terceiros serão considerados quirografários”12 .
A Lei nº 14.112/2020, imbuída no espírito de conceder efetividade ao processo falimentar e segurança ao investidor no mercado de distressed, não apenas revogou expressamente o § 4º, do art. 83, da LFRE, como ainda estabeleceu no § 5º, do mesmo dispositivo, que “os créditos cedidos a qualquer título manterão sua natureza e classificação”.
Com essa nova perspectiva, a aquisição de créditos em processos falimentares, em especial no tocante a créditos de natureza trabalhista, tende a se tornar um ambiente fértil para investidores e, em última análise, deve trazer condições atrativas para credores originários que há décadas aguardam, sem grandes expectativas, pelo recebimento de créditos. São inúmeros os casos em que esses credores aguardam décadas para receber a verba alimentar, de modo que a entrada de investidores, ainda mediante a aquisição de créditos com deságio, seja uma solução razoável, inclusive, evitando o dissabor do tempo para esses credores.
O Poder Judiciário, por outro lado, deve estar atento a essas situações e, aplicando o texto legal, deve manter a natureza do crédito cedido. Pensamento contrário, macularia a proposta de investimento que se busca alavancar dentro do microssistema de insolvência, trazendo descrédito aos investidores sobre operações envolvendo falências, diante da impossibilidade de retorno, do investidor que adquiriu créditos trabalhistas, ao status quo ante após o desembolso em favor do credor originário. Assim, deve ser mantida a premissa fixada pelo art. 83, §5º, LFRE, no sentido de manter-se a classificação do crédito cedido dentro do processo falimentar, sob pena de prejuízo incalculável ao investidor de boa-fé que, com amparo na lei, desembolsou e apoiou soluções criativas dentro de processos de insolvência.
Esses são apenas dois aspectos relevantes e, certamente, há outros que necessitam debate. No entanto, numa breve análise desses dispositivos, roga-se aos operadores do direito que protejam os investidores e não distorçam soluções criadas pelo Poder Legislativo, em prejuízo ao mercado e ao sistema financeiro.
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¹ Na exposição de motivos, oferecida em Parecer junto ao Plenário da Câmara dos Deputados, tem-se a preocupação com o investimento em sede de processos de insolvência, buscando “pacificar, em definitivo, o entendimento quanto à não sucessão (por parte do adquirente) de passivos e obrigações em alienações de filiais e de unidades produtivas isoladas (UPI) na recuperação judicial. As alienações relacionadas ao plano de recuperação não estão sujeitas à sucessão de passivos, porém as UPIs alienadas não devem comprometer a recuperação da empresa e não configurar liquidação da empresa dentro do processo de recuperação judicial. Essa alteração é essencial para garantir segurança jurídica aos investidores adquirentes dos ativos, o que virá facilitar a venda de ativos das empresas recuperandas, devendo permitir, ao final, a manutenção da atividade econômica. (...) A nova redação proposta busca reduzir a insegurança jurídica”. “Para assegurar o adquirente ou o financiador garantido a respeito do risco do negócio, o que impactará no preço e na disponibilização do mercado para contratar, a Lei garantiu a consumação do negócio, a partir do recebimento do preço ou dos recursos pelo devedor, gera ato jurídico perfeito que não poderá ter seus efeitos alterados, a menos que por vontade expressa das partes. (SACRAMONE, Marcelo. Comentário à Lei de recuperação de Empresas e Falência. 2ª ed. São Paulo: Saraiva, 2021, p. 364-365).
² Entre dezembro de 2010 e dezembro de 2020, o CDI (Certificado de Depósito Interbancário), principal índice de referência da renda fixa, cresceu mais de 138%.
³ A média anual acumulada do CDI dos últimos 10 anos, chegou ao patamar de 10%, com pico nos anos de 2015 e 2016; atualmente o CDI está em cerca de 3,5%. Nesse cenário, com a retração da economia e o aumento da inflação, a renda fixa deixou de ser atrativa aos investimentos. Em verdade, investimentos em poupança ou CDI só teriam alguma atratividade com a SELIC a partir de 6,5% ao ano, o que parece estar longe de acontecer.
4 Art. 66-A. A alienação de bens ou a garantia outorgada pelo devedor a adquirente ou a financiador de boa-fé, desde que realizada mediante autorização judicial expressa ou prevista em plano de recuperação judicial ou extrajudicial aprovado, não poderá ser anulada ou tornada ineficaz após a consumação do negócio jurídico com o recebimento dos recursos correspondentes pelo devedor.
5 “Em uma boa demonstração do conhecido pragmatismo norte-americano, doutrina do equitable mootness corresponde a uma construção jurisprudencial, pela qual se reconhece que determinados recursos interpostos no âmbito de processos falimentares (v.g., Chapter 11) tornam-se obsoletos (moot), já não podendo levar à anulação de determinados atos, ou à retroação ao status quo ante, após sejam estes implementados substancialmente, com fundamento em decisão judicial anterior”. “Diante desse dilema, é possível concluir que a única interpretação da LRF compatível com o princípio da preservação da empresa é a de que atos validamente praticados no âmbito da recuperação judicial, autorizados por decisão judicial, já não podem ser revertidos ou anulados no futuro no âmbito de eventual recurso. Vale dizer, é preciso reconhecer que, a partir de um dado momento, e este será o da implementação válida dos atos e negócios jurídicos, já não é possível voltar ao estado anterior, ou decidir por sua anulação, em virtude do julgamento de recursos eventualmente interpostos. Essa solução constitui condição necessária para observar o art. 47 da LRF, que positivou o princípio da recuperação da empresa, pilar central do sistema falimentar brasileiro” (MUNHOZ, Eduardo Secchi. Mootness doctrine e o Direito Brasileiro. Preservação dos Atos Validamente Implementados no Âmbito da Recuperação Judicial. In: ELIAS, Luis Vasco (Coord.). 10 Anos da Lei de Recuperação de Empresas e Falências: Reflexões sobre a Reestruturação Empresarial no Brasil – São Paulo: Quartier Latin, 2015. p. 116).
“A hipótese dá ensejo à aplicação da teoria do fato consumado, na qual as situações jurídicas consolidadas pelo decurso do tempo, com supedâneo em decisão judicial, não devem ser desconstituídas, ainda que o teor da decisão não tenha sido o mais acertado, em observância ao princípio da segurança jurídica e das relações sociais. O Superior Tribunal de Justiça já se posicionou no sentido da manutenção de situação jurídica consolidada no tempo em razão do transcurso de doze anos desde a decisão judicial que a determinou, sob o argumento de que a reforma depois de tanto tempo ocasionaria mais danos sociais” (STJ. AgRg no AREsp nº 446429-DF. Rel. Min. Napoleão Nunes Maia Filho. J. em 27.06.2017).
6 A aquisição de bem ou o financiamento do devedor pelo investidor tido por boa-fé, constitui ato jurídico perfeito (art. 5º, XXXVI, da Constituição Federal) e, também por isso, deve ser respeitado. A respeito: “sendo terceiro de boa-fé, (..), não pode ser atingido pelo ato jurídico posterior” (TJSP. Apelação nº 0195140-85.2008.8.26.0100. 1ª Câmara Reservada de Direito Empresarial. Des. Rel. Maia da Cunha. J. 01.08.2013).
7 Art. 69-B. A modificação em grau de recurso da decisão autorizativa da contratação do financiamento não pode alterar sua natureza extraconcursal, nos termos do art. 84 desta Lei, nem as garantias outorgadas pelo devedor em favor do financiador de boa-fé, caso o desembolso dos recursos já tenha sido efetivado.
8 É o que Marcelo Sacramone define como segurança jurídica do financiamento: “Embora o risco de inadimplemento de seu crédito faça com que o financiador majore os juros cobrados ou as garantias exigidas, o risco jurídico, de que a decisão, de que a decisão judicial que autorizou o financiamento possa ser revogada, poderá inviabilizar o financiamento como um todo. Para limitar o risco jurídico, determinou a Lei, no art. 69-B, que a autorização judicial, ainda que passível modificação por recurso às instâncias superiores, permitirá ao financiador ter o seu crédito tutelado e os riscos limitados para efetivar os desembolsos prometidos. Ainda que haja a modificação em grau de recurso ou mesmo reconsideração da decisão autorizativa da contratação, o financiamento não perderá nem o privilégio e nem as garantias caso o financiador já tenha efetivado a transferência de recursos financeiros ao devedor”. (SACRAMONE, Marcelo. Comentário à Lei de recuperação de Empresas e Falência. 2ª ed. São Paulo: Saraiva, 2021, p. 374).
9 Art. 73. O juiz decretará a falência durante o processo de recuperação judicial:
VI - quando identificado o esvaziamento patrimonial da devedora que implique liquidação substancial da empresa, em prejuízo de credores não sujeitos à recuperação judicial, inclusive as Fazendas Públicas.
§ 2º A hipótese prevista no inciso VI do caput deste artigo não implicará a invalidade ou a ineficácia dos atos, e o juiz determinará o bloqueio do produto de eventuais alienações e a devolução ao devedor dos valores já distribuídos, os quais ficarão à disposição do juízo.
10 “A diligência do homem médio recomenda que seja pesquisada a situação daquele de quem se adquire um imóvel, no que tange a existência de demanda capaz de levá-lo à insolvência, mediante requisição de certidões de distribuição de ações. Além disso, o adquirente há de verificar a situação jurídica do bem, a fim de saber se há algum tipo de restrição registrada em sua matrícula, inexistente na espécie. E o comprador de boa-fé não pode estar sujeito aos revezes, sob pena de se gerar sensível insegurança nos negócios jurídicos. De outro lado, não há nada nos autos que comprove a existência de conluio entre os adquirentes e o executado, muito pelo contrário, não demonstrado qualquer tipo de vínculo entre eles”. Nessa perspectiva, com vistas a proteger o terceiro de boa-fé, o STJ editou a Súmula nº 375, fixando que “o reconhecimento da fraude à execução depende do registro da penhora do bem alienado ou da prova de má-fé do terceiro adquirente”. Nesse ponto, atribui-se ao credor o ônus da prova de que o terceiro estava ciente da constrição ou da demanda contra o vendedor, apta a conduzi-lo à insolvência e, mesmo ciente, sem nenhuma diligência, compactuou com a dilapidação patrimonial. (TJSP. Agravo de instrumento nº 0507350-36.2010.8.26.0000. 26ª Câmara de Direito Privado. Des. Rel. Vianna Cotrim. J. 20.03.2011).
No âmbito dos processos de insolvência, a doutrina ensina que “Pressupõe-se, entretanto, que o adquirente ou financiador estejam de boa-fé na conclusão do negócio jurídico e haja autorização judicial ou previsão no plano de recuperação judicial ou extrajudicial. A proteção legal não protege a má-fé dos contratantes em razão do desconhecimento do não atendimento da regularidade do procedimento que exige a autorização judicial ou a aprovação nos planos” (SACRAMONE, Marcelo Barbosa. Comentários à lei de recuperação de empresas e falências. 2ª ed.. São Paulo: Saraiva, 2021, p. 365).
11 Nesse sentido, “Quando se trata, porém, de cessão de crédito trabalhista na falência do empregador, a lei abre uma exceção. Nessa hipótese, o cessionário não conserva a preferência do cedente, mas adquire crédito reclassificado como quirografário. Ao excepcionar a regra geral da transmissão da preferência, a lei quer, na verdade, proteger o empregado. Ao determinar a reclassificação para baixo do crédito, ela praticamente inviabiliza a formação do mercado de aquisição dos créditos trabalhistas devidos na falência.” (COELHO, Fábio Ulhoa. Comentários à lei de falências e de recuperação de empresas. 8ª ed.. São Paulo, Saraiva, 2011, p. 323).
12 Sobre o tema, importante mencionar a Ação Direta de Inconstitucionalidade (ADI) nº 3424/DF, que tramita desde 04.03.2005 perante o C. STF e foi julgada em 27.04.2021, cujo acórdão ainda não foi disponibilizado. Por meio dessa ação, ajuizada pela Confederação Nacional das Profissões Liberais, buscou-se a declaração de inconstitucionalidade de dispositivos da LFRE, dentre os quais o citado art. 83, § 4º. Diante da revogação expressa desse dispositivo legal pela Lei nº 14.112/2020, entendeu a Turma
Postado em: 31/05/2021
Graduação em Direito pela Pontifícia Universidade Católica de São Paulo (PUC/SP), em 2009.
LLM – Master of Laws em Direito Contratual pelo Instituto de Ensino e Pesquisa (INSPER).
Mestre em Direito Civil pela Pontifícia Universidade Católica de São Paulo (PUC/SP).
Palestrante em cursos e eventos na área de insolvência, bem como autor de livros e artigos.
Luíta Maria Ourém Sabóia Vieira
Coordenadora da área de insolvência do Freire, Assis, Sakamoto e Violante Advogados
Graduação em Direito pela Universidade Presbiteriana Mackenzie, em 2011.
Pós graduação em Direito Processual Civil pela Pontifícia Universidade Católica (PUC/COGEAE), em 2014
Especialista em Direito Processual Civil pela Fundação Getúlio Vargas (FGV/SP), em 2016.
