A combinação entre juro alto, aumento do custo de carregamento da dívida e deterioração dos fundamentos, com queda de receita e geração de caixa, deve levar mais empresas a renegociações de dívida como a anunciada pela Gol na noite de terça-feira para os US$ 800 milhões em bônus no exterior. A próxima, e mais relevante, da fila é Oi, com US$ 8 bilhões só em títulos de dívida no exterior. A empresa de telefonia já contratou uma assessoria para reestruturação de seu passivo e estuda um plano para apresentar aos credores.
A dívida passível de sofrer algum corte ("haircut") atinge US$ 12 bilhões, cerca de 8% dos US$ 150 bilhões de estoque de bônus privados no exterior, emitidos por empresas e bancos. Nesse grupo, estão desde emissões que já sofreram algum default, entre elas Schahin, Odebrecht Óleo e Gás, Cimento Tupi, Tonon Bioenergia, Grupo Virgolino de Oliveira (GVO) e Aralco, até casos de empresas que estão ou têm alta probabilidade de reestruturação, como as emissões de Gol e Oi, além de USJ Açúcar e Álcool, que negocia troca de bônus.
Trata-se de um volume relevante, que ainda não pode ser considerado "baixa", mas está em linha com a taxa de default para emissores considerados de alto risco ("high yield") nos Estados Unidos em períodos de estresse, pondera um executivo de banco de investimento que preferiu não ser identificado. Em fevereiro, segundo monitoramento da Fitch Ratings, a taxa de default de emissões high yield esperada para o setor de energia dos EUA superava os 9%, puxado pelo segmento de exploração e produção, com indicador acima de 14%.
Para se ter uma ideia, na América Latina, a taxa de default para emissões corporativas de bônus com grau especulativo (o dado exclui bancos e setores regulados, como o de concessões), segundo monitoramento da Moody's, atingiu 4,9% em março, acima dos 4,6% da média global. Entram na conta, além de falta de pagamento, renegociações forçadas de dívida, ainda que em concordância dos credores, violação de cláusulas ("covenants") que gere vencimento antecipado, troca de dívida em situação de estresse, processos de recuperação judicial.
Para os próximos 12 meses, afirma Cristiane Spercel, vice-presidente e analista sênior da Moody's, a expectativa é que a taxa supere os 5%, ainda como reflexo dos baixos preços de commodities como metais, minério e petróleo e por conta de situações específicas. No caso do Brasil, de empresas envolvidas na Operação Lava-Jato, além de Oi e Gol, em fase de renegociação, e, no México, de construtoras que sofrem com o corte de projetos públicos.
A Moody's não abre a taxa de default relativa ao mercado brasileiro, mas, conforme Cristiane, do valor total de cerca de US$ 152 bilhões relativo a 117 emissões high yield de América Latina com rating acompanhadas pela agência, 73% referem-se a emissores com domicílio no Brasil - só Petrobras concentra 34% da dívida classificada.
Contudo, um acompanhamento da Moody's sobre a liquidez das empresas brasileiras não financeiras mostra que o risco de financiamento aumentou, uma vez que a economia deve continuar enfraquecida. Segundo Erick Rodrigues, vice-presidente e analista sênior da Moody's, o número de companhias classificadas em situação de alto risco aumentou para 33% no fim de 2015 ante 28% em 2014. Nesse grupo, estão companhias cujas fontes de liquidez, como caixa e equivalentes, cobrem menos do que 150% dos vencimentos de dívida nos próximos 12 meses.
"Ainda que as companhias venham trabalhando para reforçar a liquidez, o caixa, a situação está cada vez mais difícil por conta da deterioração dos fundamentos de setores especialmente expostos ao mercado doméstico e de commodities, como óleo e gás e mineração, e do aumento da aversão a risco tanto por parte de investidores como de bancos".
Entre os setores em situação crítica, destaque para óleo e gás e construção imobiliária. No grupo com risco médio de liquidez, metais e mineração, transportes e telecomunicações. Na análise por empresa, Petrobras, que só no exterior responde por um terço da dívida privada brasileira (US$ 51,6 bilhões), e Oi concentram o maior risco, segundo a Moody's. A agência cita que a empresa de telefonia só tem caixa para honrar vencimentos e juros neste ano.
A Moody's destaca ainda o caso de Usiminas que enfrenta dificuldade para gerar caixa de suas operações, o que deve manter suas métricas de crédito pressionadas por um longo período e o risco de financiamento em níveis altos se não houver uma reestruturação. Em março, a empresa anunciou um acordo com seus principais credores (nove bancos no país e no exterior) para a suspensão temporária de pagamento de dívidas pelo prazo de 120 dias, condicionada à conclusão de uma capitalização de R$ 1 bilhão. Em bônus, a dívida é pouco relevante.
A própria CSN já esteve mais pressionada, por conta da alta alavancagem, mas conseguiu alongar sua dívida bancária, dando fôlego para 2016 e 2017.
Hoje, diz Rodrigues, diante da desaceleração econômica e do cenário de incerteza política, o ambiente para as empresas buscarem financiamento está muito mais seletivo e caro. O problema de rolagem, afirma Hans Lin, responsável pela área de banco de investimentos do Bank of America Merrill Lynch (BofA), varia conforme a companhia e o setor.
Empresas com caixa devem aproveitar para pré-pagar dívidas. "Com o desconto grande dos bônus brasileiros no mercado secundário, a recompra virou o melhor investimento", afirma. Marfrig, Raízen, Votorantim Cimentos e Hypermarcas estão entre as empresas que anunciaram recompra. Algumas companhias, continua Lin, vão buscar o alongamento e outras, de fato, vão ter problemas para honrar os compromissos, tendo de partir para a renegociação com credores.
